化妆品行业具有典型的行业特征，即单一品牌的市占率普遍不高，这主要源于消费者需求的多样性和易变性。一方面，不同的消费者具有不同的细分护肤需求，单一品牌因功效有限，难以全方位覆盖不同需求人群，导致消费者会按照功能需求进行分流;另一方面，化妆品作为快消品，品牌间为了赢得竞争，不断地在产品端推旧出新，保持或吸引用户，这在一定程度上刺激了消费者的尝新需求，加之化妆品功能显效时间普遍较长、试错成本较低，最终导致消费者在品牌间的转换相对高频，对单一品牌的忠诚度相对较低。在这样的行业背景下，化妆品公司要实现长期的可持续性增长，构建能满足不同细分需求的多品牌矩阵是必经之径。

公司经营历史横亘百年，积淀深厚，拥有本土公司中覆盖不同人群和需求、非常齐全的品牌矩阵、较强的科研实力和深耕多年的广阔的销售渠道，其综合实力非新兴化妆品公司短期内所能企及，加之公司经过多轮变革，虽在人事上变动较大，但整体变革方向和政策执行具有一定的连续性，使公司基本面逐渐得到修复。2020年，公司迎来新领导者潘总，其拥有丰富的化妆品行业从业经验，尤其擅长战略转型和渠道变革，恰为家化当前所需，这为公司实现复兴增长了新信心、注入了新动力。此外，我们通过跟踪市场数据亦可看到，潘总虽上任不久，但其提出的“一个中心、两个基本点、三个助推力”整体战略，直指公司发展痛点，因之落实的一系列改善举措亦渐显成效，预计百年家化的复兴指日可待。

从分品牌角度，我们预计玉泽、启初等品牌有望焕发新活力实现较高增长，且在近期销售数据中已经崭露头角，而六神、佰草集等原有主力品牌也有望受益公司调整重振旗鼓;从分渠道角度，我们认为公司在过去线上占比较低，导致未能在电商红利中占据先发优势，随着公司的渠道调整，我们已经看到公司线上销售的大幅改善，预计线上销售未来仍将为增长提速做出贡献，另一方面，公司线下渠道大力调整，新零售等门店转型也有望为线下销售注入新活力，实现增速改善。因此，我们预计公司2020-2022年分别实现营业收入75.4、84.4、94.7亿元，同比分别-0.8%、12.0%、12.2%，预计公司归母净利润分别3.7、5.1、7.7亿元，同比分别-33.3%、37.7%、49.5%，对应EPS分别为0.55、0.76、1.14元/股，当前股价对应2020-2022年分别69.5x、50.5x、33.8xPE。